阿特斯(688472)：组件、储能、分布式多轮驱动 卓尔不同

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投资要点：

组件头部企业，一体化布局逐步优化。截至 2022 年年末时点，硅棒/硅片/电池/组件年产能分别为 20.4GW、20.0GW、19.8GW、32.2GW（可全部用于单晶组件生产）。未来公司将持续扩产，不断加大产能扩张和一体化布局，预计23 年底四个环节产能为20.4/35/50/50GW，2024 年一季度，将分别达到50/50/60/75GW，且公司23 年预计将投产30GW N 型电池，通过布局N 型电池技术，将一体化产能短板补齐，且具有明显后发优势。

大储业务先发优势明显，海外品牌认可度高。公司控股股东CSIQ 从2018 年起涉足大型储能业务，形成先发优势，并于2020 年将大型储能业务置入公司体内。光伏电站+储能是大型储能系统的重要应用领域，储能系统和光伏组件共用销售渠道，两项业务有较强的互补性，便于公司利用在光伏市场上的品牌和能力优势，加快大型储能业务的发展。公司自研储能系统Solbank 获得加拿大和北美的认证，2023 年预计公司大储出货2GWh。

大储订单储备充足。截至2023 年3 月31 日，公司旗下阿特斯储能科技(CSI EnergyStorage)储能系统集成业务拥有22.8GWh 储能系统订单储备。阿特斯储能科技还管理着2.3GWh 的长期服务协议项目，已签署多年长期服务协议，可产生经常性收入。

集团赋能，助力公司快速成长。阿特斯集团作为全球头部的太阳能和储能电站项目开发商之一，拥有较多的电站项目储备，在六大洲20 多个国家拥有良好可追溯的公共事业级太阳能和储能电站开发业绩。截至2023 年3 月31 日，集团拥有约25GW的太阳能电站项目储备和约47GWh 的储能项目储备，全球领先。集团母公司充足的光伏电站和储能项目储备可以为公司带来大量的订单，依托母公司的渠道，公司组件、储能业务有望实现快速发展。

首次覆盖， 给予公司“ 增持” 评级。我们预计公司23-25 年的归母净利润为45.2/59.63/73.91 亿元，当前股价对应PE 分别为15/12/9 倍。从业务结构的角度考虑，我们选取晶科能源、晶澳科技、东方日升、阳光电源作为可比公司，得出行业23 年平均市盈率为18 倍，考虑到公司大储业务未来的成长性较高以及卓越的海外市场经营能力，我们给予公司23 年18 倍PE，首次覆盖，给予公司“增持”评级。

风险提示：上游原材料降价不及预期、光伏行业竞争加剧风险、光伏装机量不及预期风险、储能业务盈利不及预期风险。